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한국전력(015760) 3Q15 Preview: 사상 최대 + 어닝서프라이즈
3분기 영업이익 4조원에 육박한 듯
3분기 매출액과 영업이익을 각각 15조 5,807억원, 3조 9,834억원으로 추정한다(연결 기준). 매출액은 전년동기대비 4.5% 늘어나는 것이며, 영업이익은 39.2% 증가하는 것이다. 우리의 영업이익 추정치는 컨센서스(3조 4,046억원)보다 16.8% 많다. 이익이 시장 기대치보다 훨씬 더 잘 나온 것으로 보는 근거는 석 달 전에 예상했던 것보다 3분기 전력수요가 좋았던 반면 구입전력비 단가가 급락하는 등의 이유로 비용 부담이 생각했던 것보다 작아졌기 때문이다. 순이익은 전년동기대비 5.8배 늘어난 8조 9,716억원으로 추정된다. 삼성동 본사부지 매각차익(8.48조원)을 이번 분기에 인식하기 때문이다.
전력판매량 2.5% 증가, 발전변동비(발전연료비+구입전력비) 19.5% 감소 추정
유가가 오르고 발전믹스가 나빠져 발전단가가 상승하면 전력수요가 늘어날수록 적자폭이 커지기도 한다. 반대로 저유가에 발전믹스도 좋아져 발전단가가 하락하면 전기를 많이 팔수록 이익도 함께 늘어난다. 지금이 그런 시기다. 3분기에 전력판매량이 2.5% 늘어난 것으로 추정된다. 이는 상반기 판매량 증가율(1.8%)보다 높은 것이다. 올해 7~8월 기온이 작년보다 높아 냉방을 위한 전력수요가 비교적 많이 늘어났다. 수요가 괜찮았던 반면에 비용부담은 큰 폭으로 줄어들었다. 원/달러 환율은 상승했지만 유가와 LNG 수입가격이 워낙 큰 폭으로 하락해 발전관련 비용이 감소한 것으로 추정된다. 한전의 3분기 LNG 구입비용은 전년동기대비 40.7%(7,718억원) 감소한 것으로 보이며, 민자발전사들이 생산한 전력을 사오는 구입전력비도 25.0%(7,292억원) 줄어든 것으로 추정된다.
3분기 실적발표 전후로 관심 높아질 것
3분기에 사상 최대 실적이 나올 것이라는 전망에 이견이 없다 보니 시장에서 다소 소외된 느낌이다. 3분기 실적이 시장의 기대치를 큰 폭으로 상회한 것으로 추정되는 만큼 실적발표 전후로 주가가 오를 것으로 기대한다. 날씨가 추워지면서 배당에 대한 관심도 늘어나고 있다. 2014년 이익에 대해 주당 500원(배당성향 30.9%)을 배당금으로 지급한 바 있는데, 올해 본사부지 매각차익까지 반영되며 EPS가 4.4배나 늘어나는 만큼 배당금도 의미 있게 늘어날 것이다. 다만 금액을 추정하기 어렵다는 점이 아쉽다. 한전 등 공기업에 대한 배당은 매년 1~2월에 기획재정부에서 구성하는 배당협의체가 결정한다. 이 전까지는 어느 누가 뭐라 해도 그냥 본인의 의견일 뿐이다. 기획재정부가 작년 12월에 사상 처음으로 ‘정부출자기관에 대한 정부배당정책 방향’이라는 자료를 통해 2020년까지 배당성향을 점진적으로 올리겠다는 정책을 발표한 바 있다. 이는 한전의 배당금이 계속 늘어날 것으로 기대해도 되는 근거다. ‘매수’의견과 기존의 목표주가를 유지한다(목표주가는 추정 BPS에 목표 PBR 0.6배를 적용해 구한 것으로 14년 9월 18일에 제시한 것).
오리온(001800) 3Q15 Preview: 중국 매출액 성장 두자릿수 눈앞
3분기 실적 컨센서스 부합 예상
3분기 연결 매출액과 영업이익은 스포츠토토를 연결 종속법인에서 제외한 현재의 기준으로 전년동기와 비교할 때 각각 대비 12.0%, 10.6% 증가해 컨센서스에 부합할 것으로 예상된다. 건설관련 상각을 제거하면 영업이익 증가율은 23.6%다. 주가 상승의 최대 걸림돌이었던 중국의 매출 부진은 이번 분기부터 개선될 듯하다. 중국의 위안화기준 매출액 성장률은 신제품 효과로 7%를 기록해 전분기 1.5%대비 향상될 전망이다. 국내에서는 판매는 아직 뚜렷한 회복세가 없으나 비용 절감으로 이익 성장은 지속될 것이다. 미디어플렉스는 ‘암살’등 흥행 성공으로 영업이익이 평분기의 4배 수준으로 증가할 것으로 예상된다.
중국, 신제품 효과로 매출액 회복 중
3분기 중국의 매출액 성장률은 위안화기준으로 7.0%, 원화기준으로 17.0%에 달할 전망이다. 감자칩은 5월말에 허니맛 2종을 내면서 전월대비 매출액 성장률이 두자릿수대로 증가하고 있는 것으로 보인다. 6월중 발매한 고래밥 허니맛 제품도 비스킷 매출액 성장을 끌어 올리고 있다. 예감도 7월에 신제품이 출시되면서 매출액이 성장으로 반전했고, 껌도 8월초에 2종의 flavor가 추가 되며 전년동기대비 매출액 감소폭이 전분기 20%대에서 10%대로 축소되고 있는 것으로 파악된다. 연말까지 젤리류가 처음 소개되고, 내년 초 이전까지 프리미엄 제품이 출시될 가능성이 높다. 지난해까지 15개에 불과했던 브랜드가 확장되며 신규 수요를 창출할 것으로 보인다. 1분기에 마케팅비가 집중되면서 2분기부터 수익성은 확연히 개선중이다. 영업이익은 25.5% 증가해 고성장세를 이어갈 것이다. 4분기 위안화기준 매출액 성장률은 11.9%로 전망된다. 신제품 효과가 누적될 것이며 중국 제과경기도 2분기에 바닥을 찍었다고 본다. 내년에는 신제품 효과, 제과시장의 완만한 성장, 지역별 법인 통합 등에 따른 비용 효율성 제고로 매출액과 영업이익이 올해대비 각각 16.5%(위안화기준 12.1%), 23.8%에 달할 전망이다.
다른 성장에는 다른 multiple을
오리온의 2015년 예상 PER은 28.0배로 2013년의 최고점 44.7배대비 37% 하락했다. 중국의 위안화기준 매출액 성장률은 2013년 13.5%였는데, 올해 9.6%를 기록한 뒤 내년에는 다시 12.1%로 올라설 것이다. 위안화기준 영업이익 성장률은 2013년 13.3%에서 2015년 20.6%, 2016년 23.8%로 지속적으로 양호한 흐름을 보이고 있다. 중국의 외형 성장이 회복되면 역사적인 저평가 요인이 약화될 것이다. 일각에서는 급락한 Want Want등과 비교시 상대적 고평가라는 의견이 있는데, 우리는 1) peer대비 낮은 침투율, 2) 높은 브랜드력을 감안할 때 지금까지와 마찬가지로 앞으로도 동사가 peer대비 차별적으로 높은 Want Want과 Tingyi 모두 2014년부터 올해 상반기까지 모두 매출액이 역성장했다. 동기간 동사의 중국 매출액성장률(위안화기준)은 차례대로 8.7%, 7.5%를 기록했다. 영업이익성장률은(위안화기준) 동사가 같은 기간에 19.8%, 18.4%을 시현한 반면, peer 그룹은 -3.9%~-11.8%을 기록했다. 동사는 peer 그룹 가운데 중국에서 가장 점유율이 빨리 올라가고 있고 이익률의 향상도 압도적이다. 그리고 2007년 이후 지금까지 연간 기준으로 외형과 이익이 역성장한 적이 없을 만큼 안정적인 소비자 및 영업기반을 갖고 있다. 홈플러스 인수 무산, 건설관련 부실 제거로 지배구조관련 우려도 완화될 것으로 보이고, 중국의 본격적인 회복기가 도래했으므로 매수 접근이 타당하다고 판단된다. 우리의 목표주가 1,350,000원을 적용한 2016년 implied PER은 31.0배이다. 이는 2013년대비 10% 가량 낮은 수준으로 목표주가는 충분히 달성 가능하다고 본다.