[하나금투/화학/윤재성] 대한유화: 폴리에틸렌(PE)에 대한 오해를 풀면 주가가 보인다
▶️ 보고서: https://goo.gl/Dh1AzE
▶️ 대한유화에 대한 저점매수 구간이라 판단합니다. 2018년 영업이익이 사상최대치를 기록하며 YoY 58% 급증하는데 반해, 현 주가는 12M Fwd 기준 PER 4.6배, PBR 0.85배로 ROE 21%를 감안할 때 절대적인 저평가 구간이기 때문입니다.
▶️ 최근 주가는 고점 대비 약 27% 하락했는데, 이는 폴레에틸렌(PE)에 대한 시장의 단순한 접근이 불러온 오해에 기인한다고 판단합니다. 미국의 PE증설은 대부분 LD/LLD에 집중되어 있습니다. 실제 글로벌 LD/LLD 증설은 2017~18년 매년 각각 6%/9%로 역사적으로 보더라도 크게 늘어납니다.
▶️ 하지만, HDPE는 다릅니다. 2017~18년 증설이 매년 3%에 그치는데다, 중국 가스관 설치에 따른 수혜로 수요는 폭발적으로 늘어납니다. 이에 따라, 2019년 HDPE 수급밸런스는 역사적 고점에 도달할 정도로 타이트해 집니다. 즉, HDPE는 2019년까지 시황 강세가 나타날 가능성이 높습니다.
▶️ 대한유화는 전체 PE 중에서 HDPE 비중이 100%로 여타 업체 대비 압도적으로 높습니다. 즉, 미국 PE증설에 따른 피해에서 가장 안전한 PE업체가 대한유화라고 판단됩니다.
▶️ 중국의 PE수입량 호조도 지속되고 있습니다. 특히, HDPE는 이 중 50%를 차지하며 중국 PE수입을 주도하고 있습니다. 참고로, 중국의 4월 누적 PE수입량은 447만톤(YoY +12%)으로 호조세를 기록했고, 5월 또한 1~4월 평균(112만톤)보다 많은 120만톤을 기록하며 호조세를 이어가고 있습니다. 이는 1) Waste PE 수입제한 2) 가스관용 HDPE 파이프 수요 증가 3) 전자상거래 시장 성장에 따른 패키징 수요 증가가 주요인이라 판단됩니다.
▶️ 대한유화는 2015년 MEG증설, 2017년 NCC증설, 2018년 하반기 HDPE/PP 10만톤 증설을 통해 외형 및 이익체력이 과거 대비 현저히 증가해 사상 최대 실적 행진을 계속하고 있습니다. 반면, 현 주가는 이러한 증설이 반영되기 전인 2007년과 2011년에 기록한 PBR 고점 1.5배에도 미치지도 못합니다. 모든 우려를 반영해도 지나치게 저평가된 주가라 판단합니다.